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吳惠林財金識讀課

《經濟復甦的手段，與意外惡果：我的收入如何用來創造財富，而不是被政府重新分配？》

作者 愛德華．康諾

原文作者：Edward Conard

譯者：艾利揚

出版社：大是文化

出版日期：2013-06-27

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導讀：中華經濟研究院特約研究員吳惠林

      　世新大學兼任教授

      　臺北科技大學技職所兼任教授

◎內容簡介

  哪些立意良善的經濟政策，害你我薪資停滯、財富縮水？

 

　想重拾經濟繁榮，我們需要「追求名利的股權投資」，不是公平與正義。

　公平正義的最大受害者，是中產階級，但窮人也沒佔到好處。

　想充分就業，得降低企業稅，讓有錢人少繳所得稅，誘導他們投資於創新。

　政府老拿我的錢，來彌補他犯的錯，誰敢為所應為？又該怎麼執行？　　

 

　世界最大私募股權、貝恩資本公司前總經理愛德華．康諾，要給你一個最直率又有效的解決方案。他舌戰諾貝爾經濟學獎得主史提格里茲（《失控的未來》作者）與前白宮經濟顧問委員會主席古斯比，讓末日博士魯比尼、《蘋果橘子經濟學》作者史帝芬．李維特都折服。

 

　本書一上市立即空降《紐約時報》、亞馬遜商業類排行榜，美國《商業週刊》、《彭博商業週刊》、《華爾街日報》、《出版人週刊》、政論雜誌《新共和》……爭相報導。

 

　經濟怎樣才會復甦？以前奏效的振興方案，像是——

　．印鈔票，溫和通膨

　．政府選定重點產業參與投資，以及加大公共建設

　．阻止製造業外移

　．貨幣貶值、維持出口競爭力以提高就業率

　．刺激民間消費，政府用人為力量拉抬景氣……

 

　現在不但行不通，反而造成意外惡果，為什麼？

 

政府的哪些經濟政策其實是錯的？

　想保住財富，你能看出經濟局勢的隱憂嗎？

　．「金融危機，可能還會發生」：美國的金融危機，竟然是追求外匯存底的貿易順差國所引爆的，而且所有造成危機的兇手都沒被檢討出來。

．銀行給房貸戶的寬限期、低自備款、可二胎，對於經濟造成哪些隱憂？

　．房貸佔GDP多少比率，房價就有大跌危機？

　．說「政府會破產」「債留子孫」，都不是事實，財政赤字的迫切危機是什麼？真正害子孫變窮的不是債務，而是政府誘導的消費。

　．對奢侈品課以重稅，以證所稅、個人所得稅累進來擴大稅收，以財富重分配的手段來建立「公平正義」社會，有什麼嚴重後果？

　．健保浪費大量資源，用富人的錢來支撐健保，窮人就只能繼續煎漢堡。

 

　過去的方法行不通、有隱憂，那，到底該怎麼辦，經濟才會重回繁榮？作者以綜觀全球局勢的分析方式，提出「可行，而且對手會尊敬的挑釁答案」——

　一、所得重分配？萬萬使不得。政府應該誘導有錢人去做些事……

　　．所得重分配的公平正義，是道德辦法，不是經濟對策。

　　．所得重分配，受重傷的是中產階級。作者以數據證明，中產階級要付出六元，才能重分配得到四元。

　　．對富人加稅，只會阻礙投資意願。能幫助窮人的是投資，不是慈善捐款。

      正確的方法是：政府應該將有錢人的錢，引導進入股權投資市場，讓有錢人承擔風險、但也有機會享受成果，這樣真正獲益的是消費者與受薪階級。

　二、避免另一次金融危機

　　金融危機的原因在於房價暴跌三成，導致大量外資的恐慌性撤退，如果國會立法者仍堅持可二胎、可寬限期、可低頭款，那麼房市就有泡沫隱憂與消費者依舊二胎透支。因此，政府必須向銀行收保費，加強擔保流動資產。

　三、盡快降低失業率

　　．政府加強擔保短期債務，以鼓勵閒置的短期資金投資。

　　．別死守製造業，要利用上市、租稅的優惠，鼓勵「真正的創新者」能創業致富。

　　．臨時客工計畫，就是讓外勞只能做臨時工，期滿立刻遣返。

　　．限制貿易，迫使消費者多買本國產品，可以提高就業率。

 

　　復甦經濟的手段，往往摻雜了道德因素和利益團體的介入，加上不盡責的公務員（監管機構以及執政者），誤信了不再適用的經濟學理論，或是見樹不見林的經濟分析，導致善意得到的是惡果。作者康諾以個人投資和經營企業多年的經驗，提出最直率的解決方案，一如他經營的私募股權公司——快速成長、簡捷有效。

◎作者簡介

    愛德華．康諾（Edward Conard）

　　哈佛商學院畢業，世界最大私募股權、貝恩資本公司（Bain Capital）前董事長。

　　哈佛商學院畢業後，曾任福特汽車製造工程師，後來成為貝恩管理顧問公司（Bain & Company）總經理。

　　他出版本書後，立刻榮登Google年度作家搜尋榜前10名，經常受邀上CNN、FOX、CNBC等電視台評論經濟局勢，甚至在電視上舌戰諾貝爾經濟學獎得主史提格里茲（《失控的未來》作者）與前白宮經濟顧問委員會主席古斯比（Austan Goolsbee）。

◎譯者簡介

    艾利揚

　　美國賓州DREXEL大學MBA，曾任職票券業、投信研究員及理財顧問，目前為獨立操盤人，對金融市場動態有多年研究。歡迎來信指教：alexyang75@gmail.com

◎目錄

推薦序　No.1財經部落格主綠角

前言　本書將改變你對經濟政策的看法

三個公認、也被誤認的元凶

現在的經濟有太多無法回答的「為什麼」

我提出一個對手會尊敬的挑釁答案

第一部　過去，我們做對了什麼？

第一章　過去，經濟是這樣成長的

對手百廢待興，勞工素質比我低

中小企業興起，低薪高創新

高素質、長工時、結合式創新

泡沫？債留子孫？經濟成長？如何分辨

結論

第二章　救經濟，需要哪種投資？

經濟要起來，得投資智慧資本

創新使企業賺錢，但最大受益者是勞工

全球現在資金過剩，投資太少

量化寬鬆給你通膨，無法增加投資

會計，害我們低估了智慧資本

薪資中位數當然不會成長，因為……

結論：找到企業裡的「稀有資源」

第三章　貿易赤字反而是重要競爭力

貿易赤字高，經濟才會好！

產業外移，老美賺到便宜勞工及資金

亞洲愈會存外匯，美國賺愈多

貿易夥伴猛買美債、不買美股，為什麼？

貿易赤字帶來景氣，卻也點燃次貸風暴

結論：重點是投資創新，不是貿易赤字

第四章　經濟要成功，急需三要件

死守製造業，只會輸給中國

創業不是為錢，而是地位

競爭有益整體，但勢必犧牲弱勢

所得分配不均，社會才會進步

是投資人還是經理人在承擔風險？

有錢人的錢，比較願意承擔風險

資產價格會影響投資意願，但……

肥貓是股東造成的，牠自己不想肥

墮胎法案改變了國家競爭力，誰料到？

結論：經濟要成功，必須……

第二部　金融危機還會重演，除非……

第五章　金融危機的嫌疑犯們

大家都有罪，所以沒人該負責？

購屋者擺爛是因為房價跌，不是還不起

房貸證券化不是騙人，而是樂觀過頭

信評機構，跟著投資人一起瘋狂

大家都知道信用評等僅供參考

抵押太大，擔保不足

政府把錯推給銀行，是何居心？

要求他擔風險，就得養他成肥貓

監管機構已修法避險，但低估風險

結論：提高準備，要不就限制房貸

第六章　金融危機的真凶還沒落網

銀行以短支長，很難避免破產

有政府擔保，所以更敢冒險

政府擔保為什麼會失靈？

引發金融危機的不是違約，而是恐慌

政府大規模贊助二房

政府也管不了政府擔保企業

住者有其屋，是美意還是禍害？

證交所主席讓恐慌雪上加霜

交易不透明引發恐慌，提高透明度更恐慌

結論：是誰讓厭惡風險資金進入高風險市場？

第三部　經濟復甦的正確手段

第七章　如何預防下一次意外惡果

政府擔保流動資產，才能刺激投資

不是懲處銀行，而是收保費

政府向銀行收保費，效果最可靠

不收保費的根治方法，有點副作用

結論：短期資金如何穩健的長期投資

第八章　怎麼做才能降低失業率？

搶救失業，為何是復甦經濟第一要務？

財政振興方案，想得很美

政府要乘數效果，卻被理性預期抵消

用通膨刺激經濟，弊大利小

政府借錢消費，不會有乘數效果

政府投資與創新，只有浪費沒有復甦

要創造就業機會，先創造股權投資

為何貨幣與財政手段，經濟文風不動？

救就業：限制進口、限制外勞

其他可以採行的選項

讓勞工提高福利的自付額，但誰敢？

降低企業稅

結論：誘發民間投資，來創造就業機會

第九章　所得重分配，窮人就倒楣了

對有錢人課重稅，無法造福社會

有錢人投資，中產階級得利最多

有錢人的消費，想成功者的最大誘因

富人來支撐健保，窮人就繼續煎漢堡

能幫助窮人的是投資，不是慈善捐款

結論：太有才了，高報酬股利鼓勵

結語　讓有錢人都去投資於創新

投資於創新，才能帶動就業率

產業外移讓我們扛風險、敢創新

別等擠兌才擔保、別對富人課重稅

◎前言：〈本書將改變你對經濟政策的看法〉

　　美國之前連續繁榮了25年，原來都是假象嗎？經濟衰退是因為大家太愛負債買房與消費，所以現在得為這種毫無節制的消費方式付出代價嗎？2008年底發生金融危機之後，大家歸納景氣不振的原因時，不外乎認為是以下三種。

　　三個公認、也被誤認的元凶

　　第一個是華爾街的金融業者，他們利用低頭期款、誘惑利率（頭兩、三年利率很低且不必償還本金。按：台灣稱為寬限期）與其他掠奪性戰術，誘導屋主買下超出負擔的房子。

　　第二是消費者不顧後果地借錢花。過去二十年，債務（包括政府、企業與金融業）占美國GDP的比率，已經從二五○％暴增到三五○％；個人儲蓄率則是從一九七○至八○年代平均的一○％急遽下滑，到金融危機發生之前，美國家庭的儲蓄率幾乎是零（按，若將台灣國內家庭依所得高低分成五等分，每一等分代表一五九．二萬戶，去年所得最低二○％家庭，平均每戶「負儲蓄」二萬九三○八元，透支金額史上第二慘；所得次低二○％家庭，平均每戶儲蓄二萬四八一九元，為二十九年來次低）。我們是不是把子孫的未來都借來花光了呢？

　　第三，所得分配不均愈來愈嚴重。有些經濟學家因此斷言，所得分配不均導致家庭儲蓄率過低、家庭缺乏投資（按：台灣則是缺乏投資標的，拉高了富人儲蓄率），因而侵蝕了一個國家的競爭力。與此同時，我們還在把寶貴的製造業工作機會送給海外（訂單外包給海外工廠，如台灣、中國大陸）。批評者表示，產業外移導致本國勞工現在只能找到煎漢堡肉這類的低技術工作。《紐約時報》報導，美國有九九％的人十年以上沒有加薪（按：台灣最近十年的平均薪資總共只增加四千元，平均每年加薪不到四百元），生活水準因此下降；與此同時，頂層一％的人所得卻成長了三○○％。

　　上述這些因素加總起來，似乎就是造成經濟崩潰的兇手：利率這麼低，銀行和家庭還是無法進行更多借貸，導致信用緊縮，消費者的經濟行為（購買）也因此趨緩；等到經濟疲軟，資產價格下滑，投資人的恐慌就會進一步促使價格下跌——總是會有人撐不下去，對吧？問題是，這樣的房價下跌，你敢買嗎？

　　現在的經濟有太多無法回答的「為什麼」

　　自由市場到底能不能自行有效運作？還是，私人投資機構可以為了自己的利益置國家經濟於險境？用科學判定假說的方式，不是這些假說能解釋的部分，而是這些假說不能解釋的地方。當異常現象的數量累積到一定程度，專家就會推翻假說；當我們用這個方式來檢視以上解釋金融危機的假說，就會發現每一個假說，都有許多異常現象可以質疑。

　　例如，美國真的生產力一落千丈嗎？在網路商業化以前，已開發國家的生產力成長，已經低迷了好幾十年，後來網路誕生促使美國再度繁榮，但何以歐洲和日本的生產力並沒有在網路化之後成長？從一九九一年開始，法國的人均GDP經購買力調整後，從和美國一樣的九一％跌到七八％，德國從八六％跌到七三％，日本則從八六％跌到七四％。這些國家都具備相同的技術，也都有受過良好教育的勞工，怎麼會表現比美國還差？

　　既然人均GDP證明了美國的生產力優於其他開發國家，怎麼能用貿易赤字說美國缺乏競爭力？如果因為產業外移製造業外包，使得本國勞工只能找到煎漢堡肉之類的低技術工作，那何以八○年代以來新創造出來的工作中，有一半是薪資等級、技術層次最高的職務——醫師、律師、科學家、高階經理人、作家及教師——呢？

　　如果貪婪的金融業者想占購屋者的便宜，何必降低頭期款？低頭款其實是把違約風險從屋主移轉到放款人身上。如果銀行企圖利用證券化，將問題貸款丟給無知的投資人，又何必還保留四○％的貸款在它們的資產負債表上？有哪個專業投資人可以摸著良心說，他們真的不曉得零頭款還免附所得證明的房屋貸款所組成的證券化投資商品，風險幾乎都很高？如果次貸違約是經濟衰退的主因，那為什麼早在屋主違約之前，銀行就破產了？如果銀行企圖鑽法規漏洞，為什麼同樣的資本適足要求（capital adequacy reserves，對銀行或存款機構處理資本的規範），銀行卻選擇了風險較低的AAA級證券，而不去持有收益（與風險）較高的A級證券？如果道德風險（冒險者得到好處，卻不用承擔後果）給了金融業者貪婪的動機，那些頂尖銀行的執行長，怎麼還會讓自己的個人資產也跟著損失了數十億美元？

　　如果風險這麼容易偵測，這麼多金融監管機構怎麼沒看出來？柯林頓時期曾任財政部長的羅伯特．魯賓（Robert Rubin），又何必在辭去花旗的董事長職務（按，魯賓在財政部長任內將國家赤字轉為盈餘，卸任後進入花旗擔任董事長兼執行長）前，提醒花旗集團「擔更多風險」？如果風險這麼容易偵測，歐巴馬的前經濟顧問、哈佛大學校長賴瑞．桑莫斯（Larry Summers）在學校的捐款基金增值時，就不該大舉擴建哈佛校園了（現在這些擴建計畫已經中止）。

　　如果風險這麼容易偵測，得過諾貝爾經濟學獎、曾任世界銀行首席經濟學家的史蒂格立茲（Joseph Stiglitz），與歐巴馬預算辦公室前主任奧斯澤格（Peter Orszag），在他們共同發表的一篇論文中，怎麼會做出「政府擔保企業（GSEs）債務的潛在違約風險，對政府而言幾乎是零」的結論？事實上，房利美（Mannie Mae，正式名稱為「全國聯貸協會」）和房地美（Freddie Mac，聯邦住房抵押貸款公司）這兩家政府最大的擔保企業，都破產了。

　　如果布希政府對銀行睜一隻眼閉一隻眼，怎麼會在二○○一年強化對銀行的資本適足要求？怎麼還會制定法規來控制房利美和房地美（按，以下簡稱兩房）？為什麼要拖這麼久，才讓美國的金融體系與國際銀行的標準接軌、放寬資本適足要求的限制？如果寬鬆的貨幣政策是金融危機的元凶，為什麼貸款違約幾乎都發生在次級房貸，沒有擴及其他金融商品？

　　我提出一個對手會尊敬的挑釁答案

　　要完整說明經濟的運作和金融危機，必須把上述異常狀況都納入考量，但目前大家公認的假說，卻解釋不了這麼多的「為什麼」，本書努力提供解答。

　　不幸的是，當我們開始認真挖掘經濟成功的根本原因，會發現這個世界的經濟被嚴重切割（各派論者從各自角度發言，而且都言之成理），而且本質上充滿政治角力。主張要「為承擔風險提供更大誘因」的人和主張要「所得重新分配」的人，都各自從他們的結論反向推導，找出一套無可爭論的看法，來建立自己的論點。

　　這些看法無論正確與否，都屬於容易找到的看法；但經濟學太複雜了，很難完全排除任何一個因素的影響力，於是最後，學者與經濟學家幾乎對每一個議題都可以吵翻天。不幸的是，幾乎所有的經濟問題，都會面臨相同的處境。我們必須以經驗證據，來評估這些被嚴重切割的經濟看法，並決定哪一套看法比較合理。

　　我很努力想為爭執不下的兩造，找出一個公平而全面的總結，但做不到，所以我打算這麼做：我努力引用各種學術研究，以說明經濟如何運作、為什麼美國能超越其他高所得的競爭國家、為什麼會發生金融危機，以及什麼樣的改善措施，可以在不會傷害經濟成長的情況下，好好保護我們的經濟。

　　這不是一本光憑幾個洞見就灌水成三百頁的書，絕對不是；本書涵蓋了完整的經濟範疇，企圖在迥異的經濟目標之間，提出你意想不到的關聯性。看完本書，你會對現在的全球經濟局勢有更精深的了解，你的槍砲會裝載上不偏頗的事實，你也會知道經濟最重要議題的最新研究成果。這本書能改變你對經濟學以及經濟政策的看法。

　　沒有任何一套結論能說服所有的人，我的目標是提出「公允又認真推敲的反對者」會尊重的挑釁結論。即便你無法認同我的結論，它們還是能幫你打上一劑預防針，以對抗那些會帶來意外惡果的膚淺主張和建議。

◎內容連載

第三章　貿易赤字反而是重要競爭力（摘錄）

自從九○年代的亞洲金融風暴過後，沒有任何實體願意承擔足夠的長期貨幣匯率風險，把美元出借或出售給美國以外的國家，對這些貿易出超國來說，沒有比美國更好的選擇。

在亞洲金融風暴發生以前，東南亞各國當中，例如中國，會運用美元計價的貸款，來購買美國製造的資本財貨（capital goods，指一切用來協助生產商品或服務的物品，例如企業用於製造的機械設備），再拿這些資本財貨來投資自己國內的經濟；要是它們國家的貨幣貶值，就會還不出美元計價的貸款，而陷入財務困境。

不過現在，這些國家尋求提升國內就業率的方式是出口，而非成功的國內投資，他們不再需要借美元了。除了金融危機期間全球資金暫時逃往美國的國庫券，今天誰還缺美元？肯定不是中國、亞洲四小龍、日本、德國或石油輸出國家，它們的美元都多到快被淹沒了。何況就算一個國家用它的美元向另一個國家購買商品或資產，另一個國家也會和原來的國家一樣，必須面臨相同的抉擇。

這些國家顯然不會選擇購買等量的美國商品，要是他們這麼做，美國就不會產生貿易赤字了；我們也不能期待他們會把美元塞在床墊底下，這些外國生產者沒那麼笨，不會抱著不生利息的美元。因此，這些對美淨出口國傾向讓盈餘流動，像中國、日本和德國，都只剩下一種選擇：用它們過剩的美元購買美國的資產。其實，若非這些國家的人民願意延遲消費並持有美元資產，它們是無法對美保持貿易順差的——可見他們出口，就是為了存外匯。

這很容易就能估算出來：由於貿易逆差而流出美國的美元，必須流回美國購買美國的商品或資產；在這個選項範圍內，它們不是購買美國商品就是美國資產。流回美國的美元會比貿易赤字餘額高一些，因為美國投資人在外國投資的美元，也必須流回美國購買商品或資產──大部分是資產。

由於這些國家願意延遲消費與出口資金（名為外匯存底）來維持貿易盈餘，美國才能將製造移往這些不會要求購買美國商品作為交換的國家；而從外國流回美國的美元，讓美國家庭可以在不會對資產價格形成賣壓的情況下，用他們資產增值的部分借錢（出售債務）。事實上，大量外資購賣美國債券會壓低利率，這也有助於增加資產價值（按，這是因為債券現值的公式是「未來現金流÷利率」，利率變小，債券現值就會增加）。

同時，運用外國產能，也讓美國家庭可以在生產價格不會提高的情況下增加消費。市場需求量大增，會拉抬國內生產價格，而成本低廉的外國生產力會降低生產價格，所以這實際上會加快而非削弱美國投資與消費的需求。

外國勞工到底有多便宜？美國除了付出很低的時薪，也不必負擔這些勞工移民美國時會產生的成本。當外國勞工沒有保險卻得進急診室時，美國不必幫他們付醫藥費；萬一他們沒存退休金，美國也不必支他們養老金。

美國不必為他們的子女支付義務教育的費用，也不用負擔他們非婚生子女、失業救濟金和勞工津貼等社會福利，還有他們的民事侵權賠償、公共設施的損耗，以及處理他們酒駕、藥物濫用和其他犯罪的社會成本。

我們還把製造汙染、汙染對健康的負面影響，以及汙染的清理費用，都外包出去，這些外國的員工和雇主卻沒有到美國來投票和尋求政治協助。當外國生產者用低於總成本的價格「傾銷」過剩商品時，美國從低價中得到好處；當外國政府用租稅減免補貼貿易，或是持有美元來維持他們幣值時，美國也得到那些補貼的價值。當然，美國課不到外國勞工的稅，不過美國本土低技能、低薪勞工所繳的稅，比他們使用的政府服務還要少，所以對美國政府來說，使用外國勞工利大於弊。

美國企業把製造部門移到海外，也是因為雇用海外低技能勞工所省下的開支，大到可以抵銷運輸成本和長途運輸所需的時間。這些商品主要是價格敏感度高、利潤低、一般日用品類的商品，基本上毛利較低、資本較密集、循環性較高，而且成長速度比美國經濟的其他部門還要慢。

從這個角度來看中國經濟，則循環性的、無差異化的製造業，在中國比其他產業（例如低預測性、看天吃飯、生產力低的小農經濟）更有吸引力。在美國，製造業也曾經比其他產業更具吸引力——但我想那大概是一百年前吧！

利用廉價的外國資源，不但可以釋放國內資源到其他用途，也提高了那些用途的相對價值。因此，和主流看法相反，用低價委外生產和國內生產力的提升，兩者沒有不同，都會幫助我國降低成本、釋出資源，並提升資源用於其他用途時的相對價值。

貿易夥伴猛買美債、不買美股，為什麼？

史丹佛大學的經濟學教授泰勒（John B. Taylor）、也是知名的《泰勒法則》（Taylor Rule）一書作者，對這些動態有不同的解釋。

他認為二○○二年網路泡沫後的貨幣寬鬆政策（聯準會多次調降利率）造成資產價格飆升，才會發生後續的金融危機。泰勒主張很多國家的房價上漲，都跟貨幣寬鬆政策有關，因為這麼做會增加抵押貸款融資，導致房屋所有人哄抬房價。二○○二年和二○○三年的貨幣供給量（通常是指M2：是現金、銀行存款、貨幣市場基金與隔夜「附買回協議」〔repo〕的加總）支持他的理論，占名目GDP的比率確實上升了。然而，從二○○四年開始，M2逐漸緊縮下，資產價格占GDP的比率卻繼續成長。

資產價格確實存在一股動能（當投資人預期會漲，就會漲得更兇），但貨幣政策不太可能是推升價格的主要理由。傳統的貨幣政策理論很少解釋，為什麼資產價格的成長速度會比GDP快這麼多。資金並沒有被金融資產（包括銀行存款、債券、股票，衍生性金融商品等，可直接在金融市場交易，通常比土地、房地產等「實物資產」更具流動性）綁住，資產的最終賣家一定得把這筆錢拿來消費或投資。當資產價格以貨幣的形式上升，名目GDP應該會跟著等比率成長（依照該年度物價水準來計算名目GDP，會因通貨膨脹而失準，通常會另外計算實質GDP），聯準會充其量只能控制短期利率而非長期利率，而經濟理論認為短期利率對資產價格只有些微影響，因此，聯準會二○○三年調降短期利率，對長期利率影響不大。

只有投資人改變了長期預測、儲蓄占所得的比率改變，或是投資與風險承擔實質增加，才能解釋為什麼資產價格會成長的比GDP成長還快。右派政客譴責聯準會是房價飆漲（以及跟房價飆漲有關的其他問題）的元凶，其實邏輯含糊不清，證據也不夠充分全面。

聯準會前主席葛林斯班與現任主席柏南克（Ben Bernanke）都否認他們大幅增加了貨幣供給量，他們一致認為造成信用擴張、利率調降的元凶，是全球供應過剩的儲蓄，而不是貨幣寬鬆政策。柏南克提出一份二○○一年到二○○六年全球二十個國家房價上漲的研究，來支持他的主張，這份研究顯示房價上漲與各國的貨幣政策沒有明顯的相關性，倒是和貿易赤字的成長大有關係。

葛林斯班坦承購買「兩房」抵押債券（而不是擔保抵押債務，兩房利用政府擔保企業的身分，收購了整個市場三○％至四○％的次級和次優級抵押房貸，以債券方式包裹成金融理財商品發售）的資金，主要來自海外。外資購買大量抵押債券，減輕了貨幣政策對抵押貸款市場可能造成的任何影響。

貿易赤字帶來景氣，卻也點燃次貸風暴

近來一些貿易出超國，例如中國，可能不想再借錢給美國（購買美國債券），而無意間陷入一種矛盾——中國為了將國內就業極大化，對美繼續保持貿易出超，因而選擇購買美國資產，但又不想繼續持有美元資產。

當出口國不願意持有美元或美元計價的資產時，會降低美元或美元計價資產的價值；而美元計價資產若降價賣出，意味著美元幣值降低，美元幣值降低會使外來商品漲價，也會降低美國市場對外來商品的需求。

事實上，不願意持有美元資產，表示中國從美國市場得到的就業機會變少。如果是這樣，他們可以多買一些美國商品、少買一點美國資產；這對美國來說不見得是壞事，因為近年來美國失業率這麼高。

當然，未來中國可能會對美國資產興趣缺缺，但短期而言，這個世界似乎還是需要無窮盡的就業機會，特別是現在製造業生產力大增，造成勞力過剩。德國和日本繼續出口他們製造的商品，但為了競爭，他們現在配置在生產商品上的人力非常少（例如汽車製造業）。除非勞力密集的服務業成長起來，否則其他國家也會面臨相同的勞力過剩問題。

長遠來說，中國的內需會成長，薪資水準會隨著勞力供應吃緊而上升，對美國提供就業的需求也會逐漸減少；但在過渡時期，七十五美分的時薪顯示中國人還是極度渴望就業。中國的勞動力和美國不同，現在還沒有製造業以外、價值更高的選項；如果有，中國勞工的時薪就不會只有七十五美分。

這些對美貿易出超國，也可能會選擇股權投資來取代債權投資。但美國人沒有理由賣掉投資的好處來增加投資（在股市中賣掉美股給中資），減少投資來增加消費還合理一些。

美國一直從厭惡風險的外資中得利，如果外資對債權的投資偏好轉為股權投資，將會遏制貿易赤字對美國經濟帶來的好處。擁有美國資產的人（家庭）可以用資產借錢加貸、但保留資產的增值，而不是賣斷資產，這麼做會連帶失去任何再投資所帶來的資產增值；況且就是因為沒有形成賣壓，尚未出售（還在付貸款）的資產才能增值並維持它們的市場價值。本來，美國家庭的借錢熱忱應該會壓低債券的市值並導致債券利率提高，但厭惡風險的出口國為了維持對美貿易出超，積極購買低風險的美國資產，反而推升了債券價格、並使利率下降。這種現象有利於維持債券的市場價值，使得投資和消費的需求也跟著雙雙成長。

理想的貿易夥伴是厭惡風險的，這樣的經濟體寧可買債券而不是股票。這使美國家庭可以在不賣出資產所有權、不放棄資產增值的情況下，用他們的未實現獲利來借錢。所以，毫無意外的，對美保持貿易出超的國家──德國、日本、中國和東南亞各國──正好都是厭惡風險的投資人。

 

:::本書簡介:::引用自【博客來網路書店】http://www.books.com.tw/products/0010590094